【百度】持有大量美债不等于拥有“金融核弹”

在特朗普宣布对多国家加征关税后，美债走出一波非常奇特的行情：十年期美债在4月2日“解放日”之后，收益率跌去40个基点后又反弹50个基点。这种波动有多极端？在遇到重大地缘政治事件引发避险需求时，美债价格通常会上升，收益率会下跌。此轮美股和美债同时大跌，美债是否会失去避险资产的角色？

美债会崩溃吗？抛售美债报复美国的说法靠谱吗？美联储为何迟迟没有动作？针对以上问题，百度app「有识」栏目采访上海交通大学上海高级金融学院教授胡捷，作为美联储原高级经济学家，胡捷认为，某些国家抛售美债的说法是阴谋论，“想象某个政府通过抛售美债来对美国施加压力，纯粹是想多了”；同时，美国政府也不太可能赖账，这样会把美国的国债信誉彻底颠覆了，得不偿失 ；当下美联储陷入担心通胀和衰退的双重困扰，不过胡捷判断，美联储对于经济下行的担忧可能超过对于通胀的担忧，年内有2-3次降息可能。

以下为正文：

有识：近期市场上美债波动异常，一度传言中国开始抛售美债作为金融战开端，又有消息说是日本银行在抛售。从您的角度看，日本银行乃至日本央行有抛售美债的动机吗？

胡捷：任何一个专业的金融机构都不会通过抛售美债来对美国政府施压，因为没有意义；所谓外国政府持有大量美债相当于捏有一个“金融核弹”的说法，也完全是误解。我们先看几个数据。

第一，近两年来美国国债每天的交易量一般在10000亿-15000亿，而外国持有的美债总量不到9万亿，占总量的4分之1，即使全部抛售也不会让市场无法消化。

第二，美元国债是美国的本币国债，背后有一个无限量的潜在接盘侠-美联储。我举个例子，在2020年3月到6月期间，出于某些原因，美联储决定把资产负债表扩大一倍，在三个月之内印钞购买了4万亿美元的国债。因此，美联储如果察觉到市场有异动，或者认为有必要干预，可以印钞以一个固定价格全部买入对手盘的美债，之后再慢慢卖出去。

大部分人对于当下美债市场的解读倾向于阴谋论，或者说是对抛售国债这一举动的神话和想象。想象某个政府通过抛售美债来对美国施加压力，那我觉得纯粹是想多了。

有识：既然不存在抛售，美债近期波动的原因有哪些？

胡捷：第一个波动来源是市场里的杠杆盘，当被交易的某种资产价格下降，很多机构需要为抵押品补仓或者清盘去杠杆，这个过程中他们首先会卖出流动性好的资产，包括美债。

第二大原因是特朗普这一轮超常规加征关税，损害了大家对于全球经济秩序的信心。从基本面上看，如果全球贸易萎缩，跨境投资也会相应萎缩，那么国际货币的需求量会减少。一旦预期跨国贸易总量降低，对于美元的需求就会下降，因此汇市走低，跟美元挂钩的资产包括美股和美债，也在相应走低。

有识：巴菲特此前回应日本政府会不会卖美债的时候说，应该考虑的是卖掉美债之后买什么，目前也看到类似的讨论，您认为央行抛售美债买黄金是不是一个划算的交易？

胡捷：央行理论上可以抛掉美债买黄金，但交易是不是划算不好回答。1971年布雷顿森林体系解体后，黄金价格在十年内从35美元涨到了800美元，但随后金价跌去一大半，在300美元附近盘整了20年。进入本世纪后，黄金有过上涨50%和下跌50%的波动。把黄金当作投资标的，风险很大，因此如果央行只是为了牟利而调仓，那卖美债买黄金是一个不靠谱的选择。

一般而言，央行没有动机参与投机牟利。但各国央行出于储备资产合理性上的考虑，也有动机购入黄金，比如中国央行的资产负债表里，黄金占比低于5%，适当增加一点可以理解，但绝不是为了盈利目标。

有识：现在有一个市场共识，即美债是特朗普软肋。美债是如何影响特朗普决策的？

胡捷：美债目前的波动不足以让美联储出手，正是美联储的作壁上观对特朗普造成困扰。第一个困扰，国债的发行逻辑是以新换旧，美国有一批国债到期，到期的部分当年利率比较便宜，但如今联邦基准利率在4.25%到4.5%，如果这个时候市场上把国债利率再往上炒一炒，那么发行新国债的成本就更高了，这肯定对特朗普不利；另外，美债波动对特朗普的整体形象不好，美国现在遭遇股债汇市三杀，让他脸上无光，同时他也担心这种负面形象影响选民对他的认可，特别是一年半以后的中期选举。

有识：您刚刚提到说抛售美债是一种阴谋论，美国债务接近36万亿，后续我们是关注美债的规模还是要看美债的价格？

胡捷：美债的规模和价格我们都需要关注，但相对价格来说，美债的规模更为关键。美债规模高达36万亿，利息支出大概超过1万亿，高于美国的军费支出。目前来说，美国1/5甚至是1/4的财政收入都要用于支付国债利息，这是一个极不健康的状态。

我们观察一下美国近期采取的措施，首先，缩减联邦政府的开支。拜登当政的四年，因为疫情再加上民主党本就不吝挥霍的传统，国债总额增加近8万亿美元。特朗普想要通过查账砍掉一些不必要的支出，很可能不会扭转局面。

另外，特朗普倾向减税，减少企业所得税以及包括一些个人所得税的某些项目，短期内这些措施对平衡财政是也是不利的。

关税原本更多的是要解决所谓贸易平衡和产业回归等这些问题，特朗普居然想用关税再捞点油水弥补财政，可见特朗普其实压力山大。

有识：回到美债的问题上，从海湖庄园协议看，美国会不会存在赖账的可能性？

胡捷：美国赖账是没有可能的，这样会把美国的国债信誉彻底颠覆了，得不偿失；特朗普可以去调整国债结构，老债到期以后发行长期国债，甚至发永续债（所谓永续债是不还本金，只还利息），百年债美国历史上也发行过，这是产品设计上的一些调整。

除非金融常识和人类经济体系运行的常识彻底被颠覆，不然美国就没有赖账的可能。

有识：当前通胀高企，如果说美国不能回到一个低利率环境，那美债危机和经济衰退谁先到来？美联储后续会降息吗？

胡捷：作为美联储来说，第一任务就是要维持通胀稳定，现在任务还没完成，因此美联储仍要维持高利率压制通胀。

仅看近三月的数据，美国通胀率似乎再次进入了下降通道，如果态势持续，我觉得今年会重新降息，可能降息2-3次。但关税一定会把物价给抬上去，那后续要考虑的是这个影响是一次性的，还是会形成预期循环。理论上讲，关税一旦尘埃落定，折射的价格实际上就是一次性的物价上涨。那么这个还好。但一旦形成通胀预期，公司就会你追我赶的不断往上循环抬价，这个就比较讨厌了。总体来说，关税对美联储造成了极大的困扰，现在还在观望。

发国债希望低利率；高利率也不利于经济增长，原本今年预期美国GDP增长率会比去年再低一个百分点左右，加上关税的额外困扰，美国经济的衰退预期加重。通胀，要求美联储维持高息，衰退的困扰又要求它更大幅度的降息。美联储现在非常地纠结。

不过我判断，美联储对于经济下行的担忧超过对于通胀的担忧。第一，上面提到的循环预期发生的可能性较小；第二能源价格下降非常明显，而能源价格在整个通胀的权重大概占25%。所以尽管有潜在的压力和不确定性，但是美联储对通胀的担忧还不是那么大。

有识：事实上，疫情后全球主要国家的政府债务增长快、杠杆率高。特朗普这波应对债务危机的操作，给我们提供了哪些教训？

胡捷：首先任何一个负责任的财政部都必须做到量入为出，适当的举债是对的，但利息支出占税收的比例要控制在10%以下。美国过去是两党轮流执政，各方理念不同，利益集团的纠葛也非常明显。双方合力把国债规模搞上去了，利息负担非常沉重，给全世界政府树立了一个相对负面的样板。

对中国以及世界各国来说，有两个教训：第一，要防止不负责任地把政府债务搞上去；第二从技术层面上讲，在债务余额非常高的时候，利率不能太高。比如说日本这些年债务余额极高，债务与GDP的比例超过美国，不过它的利率极低，不至于背上过于沉重的利息负担。

当下中国的利率是低的，中央财政的债务规模也正常。但是地方政府就是另外一回事了，粗略地估计债务总额超过100万亿，虽说可以通过“以新换旧”把过去相对高的利率转换成相对利率比较低的新贷款减轻利息负担，但更大的问题是在于地方卖地收入锐减。

我认为，在一段时间内维持相对低的利率，中央财政的举债规模可以再往上走，幅度可以稍微再大一点，多举债用来解决一些民生问题。

文章载自 百度